5月31日，境内外人民币对美元汇率延续近期强劲走势，离岸人民币盘中升破6.76，在岸人民币逼近6.81，双双升值数百个基点。

　　分析人士指出，近期这一波升值，与年初那一波有不少相似之处，离岸人民币在流动性异常紧张的情况下，率先异动带动境内人民币汇率交替升值，汇价在羊群效应影响下加速上涨。而与年初时相比，市场预期变化、美元走势变化、监管态度变化叠加人民币对美元持续数月的“滞涨”，无疑使这一轮人民币升值更具想象空间。但人民币汇率走势终究要回归基本面，从较长时间来看，人民币汇率仍将以稳为主，而不是再现单边升值或贬值趋势。

　　人民币创逾半年新高

　　横盘数月之后，人民币兑美元汇率终于走出了震荡运行区间，走向却出乎不少人的意料。

　　5月31日，香港市场上，离岸人民币（CNH）兑美元汇率延续上周以来的强劲升势，盘中一度涨逾600个基点。Wind行情数据显示，自北京时间5月31日10：36开始，CNH再现一波快速拉升，汇价接连突破6.82至6.76七道关口，到当日19：46最高涨至6.7595元，高出前收盘价649个基点，并创出2016年11月以来新高。

　　自5月25日以来，离岸人民币掀起的这一波升值势如闪电。与5月24日收盘价（6.8746元）相比，短短五个交易日过去，CNH最多时升值了1151个基点，幅度达1.7%。

　　眼看离岸人民币已涨至半年多高位，在岸人民币亦不甘示弱，刚过完小长假便奋起直追。5月31日，境内银行间外汇市场人民币兑美元汇率中间价设于6.8633元，较前值上调65个基点。当日早间，人民币（CNY）兑美元即期询价交易顺势高开，开盘后汇价一度回踩6.8531，几乎也是从10：36开始，CNY掀起一波升值，到15：12创出日间交易最高价6.8192元，高出前收盘价418个基点，16：30收盘价报6.8210元，较前收盘价涨400基点；进入夜盘，CNY短暂回调后重新拉高，截至19：46，最高至6.8105元，亦创出2016年11月以来新高。

　　尽管受节假日因素影响，交易天数少于离岸市场，但在过去三个交易日，CNY依旧上涨699个基点（收盘价），涨幅达1.02%。

　　在上演闪电式升值之后，境内外人民币汇率双双完成了向上突破。从走势图上看，大约从1月下旬开始，在岸人民币转入区间震荡，到5月中旬，持续横盘达4个月；这一期间，CNY多数时候在6.89一线反复上下波动，总体变化有限，尤其是5月17日至24日这一周时间，CNY涨跌均不到30个基点，成天“趴着不动”。离岸人民币汇率较在岸汇率更具弹性，但两者也是大同小异，过去两个多月，CNH大致在6.90元一线反复震荡。

　　值得一提的是，进入5月后，市场对美联储升息预期一度上升，基于美元下跌风险已较充分释放的判断，有市场观点指出人民币亦将逐步走出盘整格局，面临方向性选择，但不少分析认为，人民币可能在美元摆脱跌势后面临一定贬值压力。如今人民币迎来了突破，但实际走向显然出乎不少人意料。

　　年初行情有续集？

　　事实上，在转入持续的盘整之前，人民币汇率也经历了一波超预期的快速升值。

　　今年1月中上旬，境内外人民币汇率出乎意料地出现大幅反弹。CNY方面，从1月3日最低下探6.9525元到1月18日最高上冲6.8295元，人民币在开年的两周时间里劲升逾1200个基点；CNH则从6.98一线重回6.80附近，其中1月4日、5日两天，CNH单日分别上涨926个基点和776个基点，1月17日又涨570个基点。因接连出现单日大涨，CNH与CNY一举扭转了此前“在岸强，离岸弱”的局面，到目前为止，今年以来离岸人民币汇价在多数时候都要高于在岸价格。

　　而在去年底今年初时，市场上人民币汇率贬值预期浓厚。一则2016年四季度，人民币对美元刚经历一波持续较快贬值；二则年初通常是购汇旺季，2016年初人民币便有大幅贬值的遭遇记录在册，在惯性思维影响下，市场对2017年初人民币汇率走势几乎是一致悲观。事后来看，人民币通过年初一波逆预期的升值行情，打破了先前人民币对美元单边贬值的走势，有效改善了市场预期。

　　再看眼下这一波升值，与年初那一波竟有不少相似之处。其一，来得很突然，超乎预期。今年初人民币升值几乎完全出乎意料，而近几日人民币突然向上突破，恐怕也是很少有人料到的事情。其二，涨势很凶猛。年初离岸人民币曾在三个交易日暴涨近1900基点，最近则是五个交易日上涨近1000基点。其三，离岸率先发力，在岸随后跟进。从走势图上看，年初时虽然CNY涨势更持久，但CNH涨势更早启动，也更猛烈，鉴于CNH在多时候都要高于CNY，在岸汇价主要呈现“追赶”离岸价格的态势。

　　进一步看，在离岸人民币异动的同时，香港市场上人民币流动性都出现了异常紧张的局面。5月31日，香港财资市场工会数据显示，隔夜Hibor暴涨15.7个百分点至21.07933%，为今年1月6日以来新高。今年1月6日，正值年初离岸人民币飙升之时，当日隔夜Hibor报61.333%。业内人士指出，香港市场人民币流动性持续紧张，既提高了做空人民币的成本，亦提升了持有美元的机会成本，这显然有利于提振人民币汇价。要知道，今年初时，离岸人民币汇率异动配合流动性异常紧张，直接导致了离岸市场人民币空头的挤兑和踩踏。

　　业内人士指出，与在岸市场相比，离岸人民币规模本就有限，而在过去几年，人民币汇率走势预期出现逆转，离岸人民币往往比在岸市场更便宜，市场的套利机制导致人民币资金从离岸回流在岸，造成离岸人民币的“池子”持续缩小。另外，内地市场资本项目尚未完全放开，人民币资金无法跨境自由流动，在供给端受限情况下，一旦市场集中出现人民币需求，容易推高人民币拆借成本，进而通过利差因素推高人民币汇率。

　　有外汇市场人士反映，今年香港离岸人民币频现流动性压力，而近期市场上一些主要人民币融出机构开始在外汇市场集中买入人民币卖出美元，由此造成人民币汇率与利率双双大幅走高。

　　未来仍以稳为主

　　当然与年初时相比，目前市场环境已有一些新变化。首先，当前市场上人民币汇率预期较年初时更平稳；其次，美元走势相比年初也出现较大变化，今年初美元指数一度站上103关口，如今则已跌回97附近，美元汇率在经历数年的升值之后，面临着更多变数；最后，中国经济呈现稳中向好势头，市场对经济前景的担忧有所下降。总之，当前市场环境比年初时似乎更有利于人民币汇率走强。

　　一位银行外汇交易员表示，当前外汇市场供求更趋平衡，但还不够稳定，这意味着人民币汇率总体有望保持稳定，但如果市场上人民币需求在短时间出现较大边际变化，也较容易打破平衡推动汇价朝某一方向调整。近期离岸人民币突现异动，流动性再度吃紧，就打破了外汇市场的弱平衡，在跟风盘和止损盘的影响下，人民币汇率再现快速升值，境内外人民币汇率呈现螺旋式升值。

　　这位交易员表示，如果美元继续走弱，人民币对美元有望出现一波阶段性升值行情。在6月份美联储可能加息等情况下，人民币对美元的升值也更容易被接受。

　　值得注意的是，5月26日，中国外汇交易中心称，近日外汇市场自律机制汇率工作组考虑在人民币对美元汇率中间价报价模型中引入逆周期因子。申万宏源(5.700, 0.07, 1.24%)债券分析师称，近期在岸人民币中间价持续走强，即与央行调整报价机制，弱化前日收盘价的影响有关，其目的即是在美元走弱时期促使中间价走强。

　　市场预期变化、美元走势变化、监管态度变化叠加人民币对美元持续数月的“滞涨”，无疑使人民币出现阶段性升值更具想象空间。但也有分析指出，人民币汇率能否摆脱贬值预期，最终仍取决于基本面，升值行情的出现需以经济前景改善及资产收益率上行为基础，目前中国经济运行平稳，但增长动能仍显不足，后续下行风险犹存，因此，不排除近期人民币走出一波升值行情，但对于升值的时间和空间不能过度乐观。未来较长时间，人民币汇率仍将以稳为主，而不是再现单边升值或贬值趋势。

　　■观点链接

　　中金公司：人民币或现阶段性升值

　　4月以来，人民币收盘价和中间价的偏离幅度有所加大，而美元相对偏弱环境下，这种偏离并非完全是由篮子货币变动带来的。引入逆周期调控因子将有助于减弱这种偏离。整体上看，欧洲经济基本面改善、美国税改预期减弱、特朗普交易退潮以及通胀预期走弱等大背景下，美元本身很难回到强势，甚至可能进一步走弱。美元相对偏弱的格局总体有利于人民币汇率稳定，甚至在引入逆周期因子后，人民币汇率可能相对美元会阶段性升值。

　　申万宏源：美元缺乏趋势性上行动力

　　美联储未来加息路径一定程度上取决于特朗普政府财政扩张政策的力度和推出时间。维持对特朗普政府财政扩张政策较为谨慎的判断，未来美联储加息路径仍面临经济增长、通胀等下行风险，不宜过高期待特朗普政府财政扩张对美国经济增长和通胀的促进作用。维持全年美联储加息不超过3次的判断不变，美元指数缺乏趋势性上行动力。

　　华创证券：人民币升值恐难持久

　　从基本面看，目前人民币似乎没有大幅升值的基础。另外，前期美元指数较弱，近期已经开始底部回升，也不支持人民币继续升值。实际上，前期美元指数弱，主要是欧元和英镑更强导致的，美元对新兴市场并不弱。近期美元指数有见底回升的趋势，那么人民币也很难继续升值。从离岸市场看，CNH升值的同时伴随着的是离岸拆借市场的利率飙升，这种以牺牲利率而换来的人民币升值，恐怕也难以持久。